Parece que Noviembre va a ser el mes de las ampliaciones de capital. Anunciada la ampliación de capital del BBVA,  ahora se apunta la constructora Sacyr Vallhermoso, que ayer aprobó una ampliación de capital de 400 millones de euros a un precio de 4,5 euros por acción en la media de la cotización de los últimos meses, los actuales accionistas tendrán un derecho de suscripción preferente de 5 acciones nuevas por cada 17 acciones antiguas.

En total se emitirán 89,2 millones de acciones nuevas a 4,5€ por acción sobre los 304 millones de acciones que tiene actualmente Sacyr en circulación. De momento la ampliación está garantizada en un 82% por accionistas actuales de la compañía, principalmente miembros del consejo de administración entre ellas un grupo de Cajas de Ahorro que controlan el 15% del capital de la constructora.

¿Cómo debemos entender la ampliación de capital en Sacyr?

Pues desde mi punto de vista simplemente estamos ante una operación de rescate para evitar un auténtico desaguisado a la banca, ya que a junio del 2010 todo el grupo Sacyr tenía una deuda neta que asciende a 11.598M€.

Haciendo cuatro números nos podemos dar cuenta que salvo vendiendo activos o ampliando capital la situación financiera de Sacyr es más que complicada:

Sacyr cerró el 2009 con un Ebitda de 450M€ y unos resultados financieros negativos de 562M€, es decir sin tener en cuenta las necesidades de inversión de la compañía, sus resultados de explotación en 2009 no es que no dieran para pagar la devolución del principal de la deuda, es que no daba ni para pagar los intereses.

En el primer semestre del 2010 el Ebitda les cae un -8%, así que los 450M€ obtenido en 2009 se quedarán algo por debajo. El resultado financiero en el primer semestre del 2010 ha sido de -209M€, por lo que es de esperar que a finales de año el resultado de explotación de Sacyr de justito para pagar los intereses de la deuda, después faltaría cubrir las inversiones en capex y la devolución del principal cuyo calendario es el siguiente:

A mi entender claramente la ampliación de capital va destinada a tapar huecos, pero no soluciona el problema de 2011 cuando vencen 6.195M€, es decir 1.198M€ dejando de lado la deuda asociada a Repsol, un auténtico papelón para Sacyr y la banca porque a precio de cotización de hoy de 19,7€ el 20,01% de Sacyr vale 4.835M€ es decir 161M€ por debajo de la deuda asociada.

¿Una capa de barniz en las cuentas del  primer semestre de Sacyr?

La verdad es que en tiempos de dificultades como los actuales es un ejercicio interesante ver las presentaciones de resultados de algunas compañías en problemas y observar como tratan de tapar las vergüenzas. Por ejemplo, aunque el Ebitda de Sacyr en el primer semestre ha caído un 8% en seguida tratan de remarcar en la presentación que sin el impacto negativo de la actividad de promoción el Ebitda se hubiese incrementado un 63%. Curiosamente el año pasado no hicieron esta interesante distinción.

Cuando vas al detalle de los resultados de la actividad de promoción, te indican que sin ventas extraordinarias que se produjeron en 2009, en realidad las ventas sólo han caído de 389M en 1S 2009 a 289 M€ 1S 2010, el problema es que el año pasado indicaron que las ventas habían superado los 1.000 M€ y en ningún momento te indicaron que en esa cifra había unas ventas extraordinarias.

Otro caso curioso, el Ebitda del 1S del 2009 en la presentación de año anterior era de 238M€ contra los 194,4M€ del primer semestre del 2010, es decir una caída del 18%. Sin embargo en la presentación de este año te dicen que el Ebitda del primer semestre del 2009 fue de 211M€ no los 238M€ que indicaron el año pasado (le añaden una coletilla indicando que el resultado del 2009 se ha reformulado según CINIIF12), con lo que consiguen que la caída del Ebitda sea sólo del 8% y no del 18%.

En fin esto es lo que es hoy en día Sacyr. Ni se sabe. Lo que si que está claro es que a pesar de la ampliación de capital, Sacyr no ha solucionado sus problemas financieros y que el olor a barniz contable se huele a kilómetros de distancia.